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金融危機(jī)第四波,中國能扛住嗎?

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發(fā)表于 2015-8-21 06:32:37 | 只看該作者 回帖獎(jiǎng)勵(lì) |倒序?yàn)g覽 |閱讀模式



中國經(jīng)濟(jì)和股市正在經(jīng)歷一場大變局,這場變革的關(guān)鍵不是貶值,而是改革。盡管短期來看,改革難免經(jīng)歷風(fēng)雨,但長期來看,無畏的改革終將換來自由。

而在2013年,管清友就提示中國要直面金融危機(jī)風(fēng)險(xiǎn),成為最早建言的經(jīng)濟(jì)學(xué)家。如今,變局之下中國經(jīng)濟(jì)和股市的路在何方?他的反思同樣值得我們借鑒。


經(jīng)濟(jì):進(jìn)入十字路口,唯有靠改革突圍,但難度巨大


《價(jià)值線》:中國經(jīng)濟(jì)二季度出現(xiàn)復(fù)蘇,但擔(dān)心仍在。新興行業(yè)的穩(wěn)定增長(如電信、電子設(shè)備和健康醫(yī)療) 沒能抵消傳統(tǒng)行業(yè),如制造業(yè)、房地產(chǎn)和建筑領(lǐng)域持續(xù)走低所帶來的負(fù)面影響。您對(duì)未來中國經(jīng)濟(jì)走向是如何看的?發(fā)生金融危機(jī)的概率有多大?


管清友:中長期來看,中國經(jīng)濟(jì)正處于結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)下行周期中。所謂的結(jié)構(gòu)性因素有很種,包括勞動(dòng)力成本上升,中國經(jīng)濟(jì)高增長了30多年,每年GDP的平均增速都保持在9%以上,相比于很多國家,過去30多年,中國的經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)是一個(gè)奇跡了。所有高速增長的經(jīng)濟(jì)體都會(huì)出現(xiàn)減速,在第三個(gè)十年或者第四個(gè)十年,這些都是很正常的。


對(duì)中國經(jīng)濟(jì)而言,我認(rèn)為導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行最大的結(jié)構(gòu)性因素是人口結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化,我們的勞動(dòng)年齡人口以及剛需人口都出現(xiàn)了絕對(duì)數(shù)量的凈下降,這種人口結(jié)構(gòu)的變化是緩慢的和長期的,會(huì)影響中國經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)。人口結(jié)構(gòu)的變化最主要的體現(xiàn)就是勞動(dòng)力成本上升,現(xiàn)在的二代農(nóng)民工也是玩著IPAD、用著智能手機(jī)長大的,不可能再像電視劇《外來妹》演的那樣,用500塊錢的價(jià)格讓一個(gè)工人勞動(dòng)一個(gè)月。這種人口結(jié)構(gòu)和紅利的變化也要求我們的制造業(yè)必須轉(zhuǎn)型。


短期來看,2008年金融危機(jī)后,外需下來了,市場沒了,又存在投資過剩,投資效率不高的問題,再加上消費(fèi)也下來了,所有這些因素在最近幾年共同發(fā)生,就出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)下行壓力大的局面。


消費(fèi)的下行和高壓反腐有一定關(guān)系。首先強(qiáng)調(diào),我們很支持反腐的。在大力反腐之后,有一個(gè)現(xiàn)象是集團(tuán)消費(fèi)大幅降低了,同時(shí),地方政府行為也發(fā)生了變化。一些地方政府出現(xiàn)了消極怠工的情況,懶政怠政。而之前是地方政府競爭的模式,中央對(duì)于目前的經(jīng)濟(jì)形式總結(jié)得很到位,叫增長速度換擋期,結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期,前期刺激政策消化期,三期疊加。


重化工業(yè)時(shí)代已經(jīng)結(jié)束了,而且是永久性的進(jìn)入低迷期。房地產(chǎn)行業(yè)從過去10年的黃金期進(jìn)入了白銀期,進(jìn)入一個(gè)拐點(diǎn),即庫存消化期,這需要相當(dāng)長的時(shí)間。


2008年,為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)出臺(tái)的4萬億投資政策有利于短期經(jīng)濟(jì)恢復(fù),但后遺癥也在顯現(xiàn),它更加加劇烈了產(chǎn)能過剩和高杠桿情況,而目前就處于這一前期政策的消化期。


盡管經(jīng)濟(jì)不景氣,但我不認(rèn)同經(jīng)濟(jì)進(jìn)入大蕭條這一說法。蕭條的定義是經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)負(fù)增長,我國的經(jīng)濟(jì)還沒有出現(xiàn)負(fù)增長。


現(xiàn)在的情況其實(shí)是通脹和通縮并存。盡管從嚴(yán)格定義上講,我國經(jīng)濟(jì)并沒有出現(xiàn)通縮,通縮的指標(biāo)是CPI出現(xiàn)連續(xù)兩個(gè)月的負(fù)增長,目前中國不符合。但從PPI角度上來講,我國PPI已經(jīng)連續(xù)40個(gè)月負(fù)增長。所以,在一般消費(fèi)品領(lǐng)域沒有通貨緊縮,但在工業(yè)領(lǐng)域早就已經(jīng)通貨緊縮了。


這次的經(jīng)濟(jì)不景氣周期有多長?與以往不一樣的是,之前我們可以通過總需求管理,比如發(fā)貨幣、改革來改善,比如90年代末期的國有企業(yè)改革、亞洲金融危機(jī)中開拓出口等措施。但如今可以打的牌不多,或者說很少了。為什么這么說,比如開拓出口,現(xiàn)在外需不行了,開拓出口難、再比如國企改革,現(xiàn)在的推進(jìn)難度遠(yuǎn)比90年代末要大得多,再比如減稅,由于財(cái)政增收壓力大,目前減稅的余地也不大。所以,當(dāng)前想通過短期的總需求管理來帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)走出不景氣周期已經(jīng)很難了。


現(xiàn)在國家層面在推動(dòng)一帶一路戰(zhàn)略,它的戰(zhàn)略意義是值得肯定的,但它依然不能解決根本問題。一帶一路是消化優(yōu)勢產(chǎn)能,拉動(dòng)的是當(dāng)?shù)谿DP,對(duì)中國貢獻(xiàn)的僅僅是GNP(國民生產(chǎn)總值)。其次,一帶一路是一個(gè)長期戰(zhàn)略,需要時(shí)間,沿線國家的開拓也具有一定的難度。


還有很多人將經(jīng)濟(jì)寄希望于互聯(lián)網(wǎng)+,我認(rèn)為這個(gè)體量太小,對(duì)GDP的貢獻(xiàn)太小,其增量遠(yuǎn)不足以對(duì)沖下行的壓力。目前看,GDP的貢獻(xiàn)主要還是靠二產(chǎn),東北地區(qū)GDP下降很快,說明二產(chǎn)去杠桿形勢相當(dāng)嚴(yán)峻。這是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的問題,調(diào)結(jié)構(gòu)很難。


盡管可以打的牌不多,但對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,我認(rèn)為不是無解,而是有招。我的建議是充分學(xué)習(xí)里根總統(tǒng)和撒切爾夫人當(dāng)年的經(jīng)驗(yàn),按照供給學(xué)派的方法給出經(jīng)濟(jì)政策。


1981年,里根總統(tǒng)上臺(tái)后提出了“振興經(jīng)濟(jì)計(jì)劃”,一手抓“滯”,一手抓“脹”。里根執(zhí)政期間,政府對(duì)市場的干預(yù)大為減少,稅收大幅降低,同時(shí)減少貨幣供給。而撒切爾夫人所實(shí)行的經(jīng)濟(jì)政策與里根經(jīng)濟(jì)學(xué)如出一轍。1979年撒切爾夫人當(dāng)選英國首相后,針對(duì)當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)滯脹實(shí)行了四個(gè)方面的經(jīng)濟(jì)政策:一是緊縮貨幣,抑制貨幣發(fā)行和流通;二是壓縮公共開支,控制社會(huì)保障制度規(guī)模,逐步改革實(shí)施福利國家制度的弊端;三是減稅,刺激生產(chǎn);四是推行國有企業(yè)私有化。


這些方法都值得我們?nèi)ソ梃b,但在中國,每一步實(shí)施起來都很困難,考驗(yàn)政府的膽實(shí)和魄力。


我們現(xiàn)在很多企業(yè)是捧著金碗要飯吃。其實(shí)對(duì)于我國而言,國企不能私有化,但可以股份化、資產(chǎn)證券化,交給資本市場來解決。但我們現(xiàn)在國企改革走的路卻是合并,進(jìn)一步提高壟斷,我個(gè)人覺得這種方式是值得商榷的。


同樣,金融行業(yè)改革門檻很高,想辦一個(gè)銀行、想辦一個(gè)證券公司很難,這一方面是出于防范金融風(fēng)險(xiǎn)的考慮,但同時(shí)也說明我們的監(jiān)管水平還需要加強(qiáng)。


再說減稅,我認(rèn)為政府應(yīng)該繼續(xù)減稅,大幅減稅。但實(shí)施起來也有難度。我國現(xiàn)在是建設(shè)型財(cái)政,大幅減稅的前提需要機(jī)關(guān)事業(yè)單位進(jìn)行徹底的改革。


再有就是進(jìn)一步放松管制,比如對(duì)媒體、輿論、影視文化領(lǐng)域應(yīng)該減政放權(quán)。


總結(jié)起來,我認(rèn)為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇只有靠改革,如果改革不夠市場化,不夠徹底,減政放權(quán)不到位,經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將是遙遠(yuǎn)和漫長的。因?yàn)槟壳暗脑隽客耆珱]辦法對(duì)沖傳統(tǒng)重化工下降帶來的沖擊。


必須經(jīng)歷砸機(jī)器倒牛奶過程


管清友:現(xiàn)在我們?cè)谟懻撌欠癫捎眠M(jìn)一步量化寬松的辦法,目前理論界沒有很好的支撐。美國走的是這條路,但美國有美國的優(yōu)勢,美國量化寬松的成本由全世界來承擔(dān),而中國QE會(huì)引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步泡沫,原來產(chǎn)能過剩產(chǎn)業(yè)會(huì)繼續(xù)過剩。匯率貶值的趨勢可能會(huì)形成共識(shí)。


中國宏觀經(jīng)濟(jì)方面,上半年第二產(chǎn)業(yè)僅拉動(dòng)GDP增長2.8個(gè)百分點(diǎn),比去年下降了0.4個(gè)百分點(diǎn),第三季度可能達(dá)不到這個(gè)數(shù)字,PPI連續(xù)40個(gè)月負(fù)增長?陀^上來說,我們現(xiàn)在也到了出清過剩產(chǎn)能的時(shí)候。


對(duì)于產(chǎn)能出清,國外的經(jīng)驗(yàn)是快速“破舊”,然后快速“立新”。經(jīng)濟(jì)危機(jī)的定義就是生產(chǎn)能力過剩的危機(jī),過熱之后出現(xiàn)的危機(jī)。社會(huì)整個(gè)需求開始萎縮,市場需要通過危機(jī)的方式清理過剩的生產(chǎn)能力。西方當(dāng)年的經(jīng)濟(jì)危機(jī),為了消滅產(chǎn)能過剩,經(jīng)歷了砸機(jī)器、倒牛奶的痛苦過程。


但中國更傾向于穩(wěn)中求進(jìn),先慢慢“破舊”,再慢慢“立新”。政策思路是以時(shí)間換空間。為保持經(jīng)濟(jì)增長在合理區(qū)間,即使知道經(jīng)濟(jì)要下滑,仍然通過各種方法托住,不使之下滑速度過快,以避免引發(fā)社會(huì)問題。但經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有自身的規(guī)律,任何外力,只能延緩,不能根治。


其實(shí),中國在90年代末亞洲金融危機(jī)期間曾有過破舊立新的成功經(jīng)驗(yàn)。朱镕基總理主政時(shí)期,堅(jiān)決化解產(chǎn)能過剩,清理債務(wù),盡管短期內(nèi)造成了下崗潮和破產(chǎn)潮,但在市場出清之后,企業(yè)盈利能力和居民可支配收入都實(shí)現(xiàn)快速恢復(fù),這和目前的緩慢去產(chǎn)能明顯不同。


目前看,PPI轉(zhuǎn)正遙遙無期。中國經(jīng)濟(jì)可能必須經(jīng)歷一次砸機(jī)器、倒牛奶的過程。要容忍短期經(jīng)濟(jì)下行和失業(yè)率上升,容忍企業(yè)破產(chǎn)、倒閉,必要時(shí)刻可采取行政手段,以實(shí)現(xiàn)強(qiáng)制性的過剩產(chǎn)能和僵尸企業(yè)出清。


之前,我們國家還試用通過發(fā)展虛擬經(jīng)濟(jì)來帶動(dòng)轉(zhuǎn)型升級(jí),但經(jīng)過此輪股災(zāi)后,我們發(fā)現(xiàn)這個(gè)方法也是不行的,經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的著力點(diǎn)還是要放在實(shí)體經(jīng)濟(jì)上。


直面金融危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)


管清友:我們?cè)谑袌錾献钤缣岢鰬?yīng)該直面金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn),F(xiàn)在看,這一風(fēng)險(xiǎn)依然存在,我們必須直面金融危機(jī)第四波的風(fēng)險(xiǎn)。中央政治局今年也提出了兩個(gè)高度重視,一是高度重視經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn),另一是高度重視局部和體系性風(fēng)險(xiǎn)。


金融危機(jī)第一波是2008年從美國銀行業(yè)開始,第二波開始影響歐洲,現(xiàn)在希臘危機(jī)還沒有過去。第三波表現(xiàn)在印度、印尼、阿根廷、巴西這些國家外匯市場的劇烈動(dòng)蕩。第四波,會(huì)不會(huì)出現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)加息前后?


每一次金融危機(jī)的發(fā)生都伴隨著資金外流和貨幣貶值。而在金融危機(jī)中,真正成功的獲得調(diào)整,然后迅速的擺脫危機(jī)的影響,出現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)的這種國家非常少,悲觀的來講,幾乎很少有國家能夠幸免這種全球性的影響,這是國際經(jīng)濟(jì)關(guān)系當(dāng)中血淋淋的,也是赤裸裸的一種客觀事實(shí)。


當(dāng)前新興市場面臨的挑戰(zhàn)主要是本國市場受發(fā)達(dá)國家影響太大,新興市場國家都面臨資本流出的問題,其實(shí)是貿(mào)易逆差或縮減會(huì)越來越明顯。我判斷,金融危機(jī)第四波肯定還有新興市場國家。從學(xué)術(shù)角度來看,中心國家出現(xiàn)危機(jī)的時(shí)候,外圍國家出現(xiàn)危機(jī)的概率是非常大的。那么新興市場哪些國家會(huì)出現(xiàn)股票、銀行或者匯率方面的問題呢?我們當(dāng)然不希望發(fā)生在中國,但中國肯定也在其列,能不能頂?shù)米,考?yàn)我們的智慧。


今年的GDP增速會(huì)是多少,我認(rèn)為三季度有一個(gè)確定性因素,一個(gè)不確定性因素。確定性因素是金融業(yè)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)肯定下降,而二季度,金融業(yè)對(duì)GDP貢獻(xiàn)了1.4個(gè)百分點(diǎn)。不確定因素就是穩(wěn)增長的力度到底有多大,批項(xiàng)目有多快,有多少項(xiàng)目能反映在投資上。這兩個(gè)因素預(yù)計(jì)一個(gè)向上,一個(gè)向下,總體看,我認(rèn)為今年GDP整體應(yīng)該在6.8%至7%之間。


稍微提一下世界經(jīng)濟(jì),我覺得全球經(jīng)濟(jì)比過去幾年好一些,歐美經(jīng)濟(jì)處在恢復(fù)期,但復(fù)蘇很微弱,很維恢復(fù)到金融危機(jī)前的水平。這也是我之前提的,對(duì)外需不要抱有太大的希望的原因。


股市:去杠桿沒到位,震蕩加劇、主題投資


《價(jià)值線》:股市目前處于什么狀態(tài)?救市成功了嗎?去杠桿成功了嗎?目前市場估值是否回到合理區(qū)間?


管清友:股票市場經(jīng)歷此輪股災(zāi)后開始進(jìn)入恢復(fù)期,震蕩加劇。從居民資產(chǎn)配置的角度來講,牛市的邏輯還在,但其他的很多上漲邏輯已經(jīng)改變了。目前,大家對(duì)于轉(zhuǎn)型升級(jí)的困難會(huì)估計(jì)的更足,風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯下降。


市場運(yùn)行到現(xiàn)在,我認(rèn)為救市進(jìn)入到了第三階段。第一步,這是一個(gè)杠桿市,不救后果不堪設(shè)想,一定要救,這個(gè)大家都知道;第二步,救市的核心問題是解決交易層面流動(dòng)性停滯的問題,這個(gè)問題在7月8日也已經(jīng)解決;第三步則是對(duì)交易制度的梳理、修定和改革,這個(gè)目前正在進(jìn)行中。如果從解決流動(dòng)性危機(jī)這個(gè)層面來看,救市已經(jīng)成功了。


但救市的成功絕不代表指數(shù)的反轉(zhuǎn)。國家救市不是救指數(shù),也救不了指數(shù)。再多的錢也不可能對(duì)抗市場的趨勢。


從中長期來看,救市的征程還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束。下一階段的核心任務(wù)不是救市,而是興市。應(yīng)重點(diǎn)從完善市場應(yīng)急機(jī)制、降低市場杠桿水平,維持合理的杠桿水平,加快推進(jìn)股票注冊(cè)制改革、完善法律監(jiān)管框架四個(gè)方面推進(jìn)救市第三階段任務(wù)的實(shí)現(xiàn)。


此輪股災(zāi)是由去杠桿引發(fā)的,雖然我認(rèn)為救市已經(jīng)成功,但去杠桿仍然沒有到位。所謂杠桿就是融資余額占流通市值比重。從國際水平來講,我們目前的杠桿水平仍然高于美國、日本和中國臺(tái)灣地區(qū)。所以未來的市場仍然會(huì)是震蕩期。對(duì)于杠桿而言,應(yīng)該維持合理的水平,確保金融市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可控;結(jié)構(gòu)上,應(yīng)該嚴(yán)格限制游離于監(jiān)管之外的民間配資、加強(qiáng)對(duì)傘形信托的監(jiān)管、拓寬券商兩融業(yè)務(wù)渠道。最后,對(duì)于未來降低杠桿水平要循序漸進(jìn)、以金融穩(wěn)定為底線、防范去杠桿引發(fā)的金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。


再說估值水平。即便經(jīng)歷了大幅的回調(diào),但目前看,兩市的估值相對(duì)于其他國家的水平肯定還是貴的。這輪股災(zāi)的另一個(gè)影響還在于把大家的熱情打沒了,人氣散了,隊(duì)伍就不好帶了。所以,大家無法忍受估值偏離業(yè)績太多,這需要時(shí)間去修復(fù)。


另外,人民幣貶值會(huì)引發(fā)資本外流,加劇流動(dòng)性緊張,其次,人民幣貶值不利于資產(chǎn)價(jià)格。但如果出臺(tái)對(duì)沖的政策,比如降準(zhǔn),那股票市場可能會(huì)有交易性的機(jī)會(huì)。


下半年的投資也只能是主題投資,看不清方向的時(shí)候選擇休養(yǎng)生息期。熱點(diǎn)可以根據(jù)國家的十三五規(guī)劃來發(fā)掘。


目前經(jīng)濟(jì)還停滯在“無基建不復(fù)蘇”的階段,“三駕馬車”包括消費(fèi)、投資、出口。投資領(lǐng)域四大塊,包括房地產(chǎn)、制造業(yè)、基建和其他投資。消費(fèi)、出口剛剛闡述了,房地產(chǎn)在去庫存階段,制造業(yè)在去產(chǎn)能階段,現(xiàn)在只有靠基建,基建里面靠什么,我認(rèn)為有幾大塊,一是“鐵公基”、二是環(huán)保,三是城市管網(wǎng)建設(shè)。這些領(lǐng)域可能會(huì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情。


另外,主題投資還包括區(qū)域發(fā)展,比如西藏板塊、國企改革、迪士尼概念等。


人民幣:貶值風(fēng)險(xiǎn)可控,近期或降準(zhǔn)


《價(jià)值線》:人民幣匯率近期出現(xiàn)快速貶值,您認(rèn)為會(huì)否引發(fā)一場貨幣戰(zhàn)爭?人民幣走弱該如何解讀?


管清友:人民幣近期出現(xiàn)貶值,這是對(duì)市場趨勢的一場確認(rèn),從客觀上講,我國外貿(mào)順差在減少,美聯(lián)儲(chǔ)又有加息預(yù)期,央行選擇一次性快速貶值一方面對(duì)抗美元的加息預(yù)期,一方面也可以防止資本的外逃。


貶值幅度有多大,我覺得取決于央行的判斷,我國是一個(gè)有管理的浮動(dòng)匯率,但本質(zhì)就是一個(gè)管制匯率,合理的均衡匯率水平在哪里,我不清楚,只有央行清楚。但我認(rèn)為,按外媒所說的貶值幅度在10%是夸張的,人民銀行的主觀意圖是擴(kuò)大匯率雙向波動(dòng)的幅度,3%-5%的小幅波動(dòng)是可接受,也是可控的。


但必須提醒的是,央行的意圖和市場的趨勢有時(shí)候是不一致的。所以,目前的關(guān)鍵是不能讓市場形成人民幣貶值的預(yù)期。如果形成貶值的預(yù)期就會(huì)造成資本大量外流,國內(nèi)資產(chǎn)泡沫的破裂、房子不值錢了、股票就完了,還會(huì)產(chǎn)生流動(dòng)性危機(jī)。


目前來看,我們有4萬億美元外匯儲(chǔ)備頭寸,資本尚未完全開放以及央行在匯率市場強(qiáng)大的干預(yù)能力,發(fā)生不可控的風(fēng)險(xiǎn)概率極低。但我們也必須做好最壞的打算,如果發(fā)生海外市場做空人民幣,國內(nèi)貶值預(yù)期形成并加劇,老百姓急著想把錢弄出去這種極端情況,那再多的外匯儲(chǔ)備也會(huì)被消耗殆盡。


這兩天,銀行間市場出現(xiàn)了借錢難的情況,所以這時(shí)候央行必須強(qiáng)勢管住預(yù)期。這可能需要政策來對(duì)沖,所以我判斷,近期降準(zhǔn)的可能性很大。


為什么我判斷會(huì)降準(zhǔn)而不是降息,主要是因?yàn)橹忻老⒉钜呀?jīng)收窄,美元還有加息預(yù)期,如果人民幣降息,息差會(huì)更小,會(huì)加劇資本流出。


對(duì)于經(jīng)濟(jì)而言,過去一年,人民幣匯率彈性不夠?qū)е氯嗣駧艑?shí)際有效匯率跟隨美元連連攀升,而同期歐元日元金磚國家貨幣皆大幅貶值10%以上,出口壓力山大,加劇穩(wěn)增長壓力。這使決策層面臨兩難:既要寬貨幣、降利率、降匯率、保增長,又要穩(wěn)貨幣、穩(wěn)匯率、防風(fēng)險(xiǎn),過去傾向于后者,目前看來,逐步向前者傾斜,下一步可能擴(kuò)大匯率波動(dòng)區(qū)間,加大人民幣彈性,主動(dòng)釋放貶值壓力。


所以,我們預(yù)計(jì),下半年穩(wěn)增長的思路也會(huì)發(fā)生明顯轉(zhuǎn)變:從貨幣到財(cái)政,從金融到實(shí)體,從降利率到降匯率,從全面到定向。這對(duì)增長有利,但短期將沖擊資產(chǎn)價(jià)格,包括股債匯房。


資產(chǎn)配置:現(xiàn)金為王、跨市場、全資產(chǎn)配置


《價(jià)值線》:目前階段,您對(duì)投資者的資產(chǎn)配置有什么建議?


管清友:對(duì)于資產(chǎn)配置,我的建議是現(xiàn)金為王、美元為王,多策略、跨市場、全資產(chǎn)配置。


由于穩(wěn)增長思路發(fā)生明顯轉(zhuǎn)變:從貨幣到財(cái)政,從金融到實(shí)體,從降低利率到降匯率,從全面到定向。這對(duì)增長有利,但短期將沖擊資產(chǎn)價(jià)格,包括股市、債市、匯市和房市。所以資產(chǎn)配置首先應(yīng)該是現(xiàn)金為王、美元為王。可以買一些銀行理財(cái)產(chǎn)品避險(xiǎn)。


短期看,美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期減弱,盡管超預(yù)期加息導(dǎo)致美元重現(xiàn)去年大幅升值的可能性不大,但歐債危機(jī)波動(dòng)、美國經(jīng)濟(jì)相對(duì)較好的基本面以及歐洲央行的持續(xù)量化寬松仍然支持美元維持強(qiáng)勢,這意味著美元震蕩上行的概率較大。仍然可以大膽配置。


而從債券來看,由于銀行的大資金仍然以配債為主,所以中長期來說,建議大家配置短久期、高信用的債券品種。


對(duì)于股市,我們認(rèn)為下半年只有主題性投資機(jī)會(huì)。


另外和很多人觀點(diǎn)不一樣,我不太看好港股。很多人認(rèn)為因?yàn)闇弁ㄍ七M(jìn),AH股溢價(jià)因素,港股是被低估的。但我覺得這是一個(gè)參照系的問題,為什么不可能是A股被高估。香港是聯(lián)席匯率制度,同時(shí),香港的金融市場地位正在受到來自深圳和上海的巨大挑戰(zhàn),所以配置港股不一定是正確選擇。



延伸閱讀
全球市場迎接崩盤時(shí)刻的八個(gè)跡象


來源:鳳凰財(cái)經(jīng)(微信號(hào):finance_ifeng)


7年前,當(dāng)銀行系統(tǒng)危機(jī)給全球各大金融市場帶來重創(chuàng)時(shí),各國央行們紛紛以“最后貸款人”的身份介入。巨額的私人部門貸款被挪至公共部門資產(chǎn)負(fù)債表,與此同時(shí)大規(guī)模的印鈔給了全球經(jīng)濟(jì)療傷的空間。


現(xiàn)在時(shí)間已所剩無幾。從中國到巴西,央行們已經(jīng)失去了控制,同時(shí)全球經(jīng)濟(jì)正趨于停滯。在“超高預(yù)期”和“估值紀(jì)錄不斷被刷新”的重壓下,股市何時(shí)崩潰,這只是時(shí)間問題。


富時(shí)100指數(shù)今年的增長已經(jīng)被全數(shù)抹去,但是有跡象顯示事情可能會(huì)變得更糟糕。以下為英國每日電訊總結(jié)的全球市場迎接崩盤時(shí)刻的八個(gè)跡象:


1、中國經(jīng)濟(jì)減速發(fā)展


2008年,中國曾是全球經(jīng)濟(jì)的救世主。一項(xiàng)前所未有的刺激計(jì)劃的啟動(dòng)使得基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資激增。促進(jìn)建設(shè)繁榮的各種各樣大宗商品需求又帶動(dòng)了石油和資源豐富的新興市場的發(fā)展。


中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在也遭遇發(fā)展瓶頸。官方數(shù)據(jù)顯示,中國經(jīng)濟(jì)增長率在這25年里首次跌至7%以下。這可能意味著實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長可能更疲軟。



中國GDP增速放緩


中國人民銀行已經(jīng)采取了數(shù)個(gè)措施以推動(dòng)停滯不前的經(jīng)濟(jì)增長。在過去12個(gè)月,借貸利率已經(jīng)被從6%下調(diào)至4.85%。使人民幣貶值是最后的辦法,這表明,中國經(jīng)濟(jì)增長的高速發(fā)展時(shí)代正接近尾聲。


有數(shù)據(jù)顯示中國7月出口額同比減少了8.9%。而此前分析師預(yù)期出口額將減少0.3%,現(xiàn)在看來這是一個(gè)重大失誤。


中國房地產(chǎn)市場也陷入危險(xiǎn)境地。經(jīng)過數(shù)十年的穩(wěn)定增長后,房價(jià)已經(jīng)開始大幅下滑。


2、大宗商品價(jià)格暴跌


中國經(jīng)濟(jì)減速發(fā)展已經(jīng)將沖擊波帶入了大宗商品市場。跟蹤22種大宗商品價(jià)格的彭博社全球商品指數(shù)跌至本世紀(jì)初曾出現(xiàn)的水平。



彭博大宗商品指數(shù)


由于石油是全球幾乎所有產(chǎn)業(yè)和生產(chǎn)需要的燃料,油價(jià)是世界經(jīng)濟(jì)增長最純粹的計(jì)量器。


全球基準(zhǔn)原油價(jià)格——北海布倫原油的價(jià)格經(jīng)過今年初小幅回升后已經(jīng)再一次開始下滑。該油價(jià)現(xiàn)在徘徊在多年低位之上——約每桶50美元。



國際油價(jià)下滑


鐵礦是中國鋼鐵工業(yè)所需的基本原材料,因此它的價(jià)格也能夠衡量建筑業(yè)興衰。


基準(zhǔn)鐵礦石價(jià)格已經(jīng)跌至每噸56美元,還不到2014年1月曾達(dá)到的每噸140美元的一半。


3、能源部門信貸危機(jī)


在全球資本市場曾經(jīng)大力籌集數(shù)十億美元貸款以為新礦山和油田開發(fā)提供資金,而如今這些礦山和油田面對(duì)礦石和石油價(jià)格低迷很難實(shí)現(xiàn)盈利。




隨著石油和金屬價(jià)格暴跌,許多開發(fā)項(xiàng)目都在虧損。為支持項(xiàng)目而貸的款現(xiàn)在都石沉大海,償還之日遙遙無期。


沒有誰能比美國頁巖油氣開采公司獲得更真切的感受。暴跌的油價(jià)壓榨著美國石油開采商的資金。過去五年垃圾債券的最大發(fā)行方的其中兩家分別是美國石油、天然氣勘探生產(chǎn)商契隆皮克能源公司和美國奧克拉荷馬州的石油、天然氣勘探生產(chǎn)商契薩皮克能源公司和加利福尼亞資源公司,由于恐慌籠罩著資本市場,這兩家公司的債券價(jià)值將暴跌。


隨著未來幾年越來越多的債務(wù)需要進(jìn)行再融資,信貸危機(jī)可能將迅速蔓延至其它產(chǎn)業(yè)。


4、多米諾骨牌開始接連倒下


全球經(jīng)濟(jì)的支柱現(xiàn)在開始崩塌。消耗大量產(chǎn)品的新興市場的吞咽能力因貨幣貶值而被削弱。本應(yīng)從西方國家手里接過經(jīng)濟(jì)增長火炬的金磚五國——巴西、俄羅斯、印度、中國和南非正處于不同程度的混亂狀態(tài)。


各國央行們都迅速失去對(duì)市場的控制。中國股市已經(jīng)歷過動(dòng)蕩,中國被迫出手買入數(shù)十億股票,及時(shí)避免了證券市場的災(zāi)難發(fā)生。希臘股市因該國經(jīng)濟(jì)逐漸停滯而陷入動(dòng)蕩,希臘正把玩著“退出歐元區(qū)”砝碼。


今年年初,投資者們紛紛投資避險(xiǎn)貨幣——瑞士法郎,但是由于1.1萬億歐元量化寬松政策使歐元貶值,瑞士央行被迫放棄為期四年的盯住歐元匯率機(jī)制。


5、信貸市場傾翻


隨著央行彈盡糧絕,信貸市場將不顧一切地尋求對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行再定價(jià)。作為英國銀行對(duì)同業(yè)拆借的擔(dān)心程度的指示器,倫敦同業(yè)拆借利率在過去12個(gè)月穩(wěn)步上升。這個(gè)過程一部分是在為期六年的超級(jí)貨幣刺激政策后朝著正常定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的健康回歸。然而,隨著同業(yè)拆借的基本傳輸系統(tǒng)開始拉緊,未來六年依賴央行資金可能令信貸系統(tǒng)無法應(yīng)對(duì)。



倫敦同業(yè)拆借利率


信貸投資者們通常比樂觀的股票投資者們更善于風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。在美國,當(dāng)標(biāo)普500指數(shù)持續(xù)增長時(shí),高息債券市場已經(jīng)開始暴跌。


6、利率沖擊


在美國和英國,利率已經(jīng)被維持在低位長達(dá)近六年。美國有望率先行動(dòng),可能于今年年底開始把利率從現(xiàn)在的0-0.25%區(qū)間往上調(diào)。懷揣美元走強(qiáng)希望的投資者們已經(jīng)開始買入美元。英國有望緊隨美國之后上調(diào)利率。



比起美國,英國更該加息


MPC委員Kristin Forbes在《每日電訊報(bào)》的文章上指出,強(qiáng)勢英鎊以及人民幣貶值之后從中國進(jìn)口商品價(jià)格更為廉價(jià)將導(dǎo)致英國的通脹水平在一段時(shí)間內(nèi)維持低位。而在通脹接近于零的情況下,沒有理由等到通脹回升到2%之后再開始采取加息行動(dòng)。等待過長的時(shí)間將對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇造成危害,尤其在利率理應(yīng)上升更快的情況下。不過Forbes也承認(rèn),很難預(yù)測究竟何時(shí)才是最佳的加息時(shí)間。


7、牛市持續(xù)時(shí)間位居紀(jì)錄第三長


英國牛市已經(jīng)持續(xù)了77個(gè)月,這輪牛市始于2009年3月。歷史上僅有兩次股市增長持續(xù)時(shí)間比這輪的長。一次是1929年股市大崩盤前夕,另一次是21世紀(jì)初互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂前。



英國牛市已經(jīng)持續(xù)了77個(gè)月


英國股市是美國大規(guī)模資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張的受益方。自2008年以來,美國基礎(chǔ)貨幣已經(jīng)增長了四倍速多,從約8000萬美元增長至超過4萬億美元。股市一直是基礎(chǔ)貨幣膨脹的受益者,現(xiàn)在第三輪量化寬松政策結(jié)束,股市將陷入困境。


8、被高估的美國股市



自1882年以來僅有三次標(biāo)普500指數(shù)的周期調(diào)整市盈率高于27.2


在美國,標(biāo)普500指數(shù)的周期調(diào)整市盈率為27.2倍,比歷史平均水平16.6高約64%。自1882年以來僅有三次標(biāo)普500指數(shù)的周期調(diào)整市盈率高于這個(gè)平均水平,分別是1929年、2000年和2007年。


馬來西亞引領(lǐng)亞洲貨幣戰(zhàn)第二輪


日本經(jīng)濟(jì)第二季度陷入萎縮,正朝著6年來的第五次衰退前進(jìn),亞洲似乎開始了一個(gè)不祥的旅程。


日本GDP下跌令安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)受到打擊。當(dāng)然,日本經(jīng)濟(jì)財(cái)政大臣甘利明肯定會(huì)搬出一套標(biāo)準(zhǔn)的說辭:他預(yù)計(jì)日本經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)適度回升(日本股市出于更多量化寬松的預(yù)期也出現(xiàn)了小幅上漲)。然后是馬來西亞,馬來西亞林吉特繼續(xù)下跌了1%,達(dá)到了17年來的新低,馬來西亞股市也出現(xiàn)下跌,馬來西亞的崩潰在繼續(xù),亞洲貨幣危機(jī)在繼續(xù)。


令吉兌美元上周跌3.8%。在馬來西亞外匯儲(chǔ)備2010年以來首次跌破1000億美元之后,央行行長Zeti Akhtar Aziz上周四表示需要重建外匯儲(chǔ)備。她排除了推行盯住匯率制度或?qū)嵤┵Y本管制的可能性,而在17年前面對(duì)大幅下挫的匯率,馬來西亞就是借助這兩個(gè)舉措來應(yīng)戰(zhàn)的。當(dāng)時(shí),Mahathir 把令吉的貶值歸咎于海外投資者,并因索羅斯在其中所扮演的角色對(duì)他進(jìn)行抨擊。


令吉兌美元上周跌3.8%。在馬來西亞外匯儲(chǔ)備2010年以來首次跌破1000億美元之后,央行行長Zeti Akhtar Aziz上周四表示需要重建外匯儲(chǔ)備。她排除了推行盯住匯率制度或?qū)嵤┵Y本管制的可能性,而在17年前面對(duì)大幅下挫的匯率,馬來西亞就是借助這兩個(gè)舉措來應(yīng)戰(zhàn)的。當(dāng)時(shí),Mahathir 把令吉的貶值歸咎于海外投資者,并因當(dāng)時(shí)索羅斯在其中所扮演的角色對(duì)他進(jìn)行抨擊。


令吉匯率“走低勾起了人們對(duì)于對(duì)沖基金1997/98金融危機(jī)期間對(duì)這種貨幣的攻擊的記憶,”美銀美林駐新加坡經(jīng)濟(jì)學(xué)家Chua Hak Bin上周五接受采訪時(shí)說!拔覀冋J(rèn)為不可能實(shí)施資本控制措施,但是考慮到馬來西亞外匯儲(chǔ)備消耗速度之快,我們不能排除這種可能性!


令吉周一延續(xù)跌勢,受政治丑聞、人民幣貶值、油價(jià)下跌,以及美聯(lián)儲(chǔ)即將加息多重因素的擠壓,令吉過去一年累計(jì)跌24%,跌幅在亞洲貨幣中居首。而在Mahathir于1998年9月份實(shí)施資本控制前的12個(gè)月,令吉累計(jì)重挫30%,一些投資者說對(duì)歷史重演的擔(dān)心造成資金從馬來西亞外逃。


現(xiàn)在來看看中國,離岸人民幣顯出了進(jìn)一步貶值的跡象,好在人民幣固定匯率稍微上漲,來到了6.3969。上周中國股市出現(xiàn)了兩個(gè)月來的最大漲幅。最后,國際油價(jià)周一下挫約1%,美國原油觸手可及六年半新低。


亞洲危機(jī)蔓延



日本朝著第五次經(jīng)濟(jì)下跌衰退邁進(jìn)



亞洲的貨幣危機(jī)持續(xù)(由馬來西亞帶領(lǐng))



馬來西亞林吉特兌美元匯率下跌0.9%,至4.1155


馬來西亞主要的股市指數(shù)開盤時(shí)下跌0.4%,報(bào)1590.81點(diǎn)。


而美元兌亞洲外匯的走強(qiáng)在持續(xù)



之后是中國的開盤


好消息——中國的農(nóng)民和大媽們又重新加入了杠桿化,上海融資融券規(guī)模出現(xiàn)了兩個(gè)月來持續(xù)時(shí)間最長的增長。


這是認(rèn)真的。在中國人民幣出現(xiàn)微弱升值時(shí),中國的證券似乎出現(xiàn)了小幅下滑。


周一人民幣兌美元中間價(jià)出現(xiàn)微弱上漲,達(dá)到6.3969(周五為6.3975)。中國人民銀行人民幣中間價(jià)被設(shè)定在了周五收盤時(shí)0.1%的區(qū)間內(nèi)。



而離岸人民幣則繼續(xù)貶值


最后西德克薩斯輕質(zhì)原油繼續(xù)走低,再次來到了41美元每桶的低點(diǎn)


這樣看起來,雖然中國在努力干預(yù)人民幣以期達(dá)到一定的(暫時(shí))穩(wěn)定,但全球的震蕩似乎才剛剛開始。


敬告投資者:為動(dòng)蕩的8月下旬做準(zhǔn)備


法國巴黎銀行(BNP Paribas)日前指出,10月聯(lián)邦基金利率的隱含收益率依舊高漲,因美國相對(duì)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)蓋過了中國人民幣匯價(jià)貶值對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)利率預(yù)期前景的沖擊。


法國巴黎銀行指出:


潛在的聯(lián)邦基金利率報(bào)價(jià)過去兩周持續(xù)攀高,達(dá)到15個(gè)基點(diǎn),暗示利率市場動(dòng)向可能反映了利率在區(qū)間內(nèi)的波動(dòng),而非目標(biāo)利率的上調(diào)。


將于本周三(8月19日)公布的7月美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要將受到市場的高度關(guān)注,投資者希望了解委員會(huì)對(duì)于加息時(shí)點(diǎn)的預(yù)判。


舊金山聯(lián)儲(chǔ)主席威廉姆斯(John Williams)周四將在印尼舉行的一個(gè)論壇上發(fā)表講話,可能會(huì)進(jìn)一步流露在人民幣顯著貶值后美聯(lián)儲(chǔ)的想法。


我們依然耐心看漲美元前景,而8月下半月的匯市行情可能急劇震蕩。


因人民幣意外暴貶之后,市場有關(guān)美聯(lián)儲(chǔ)在9月加息的預(yù)期有所降溫。市場認(rèn)為中國央行的行動(dòng)使得美聯(lián)儲(chǔ)在加息方面有了顧慮。目前決策者可能因擔(dān)憂損害全球經(jīng)濟(jì)成長而推遲升息。


周三將公布的美國7月CPI數(shù)據(jù)將備受市場關(guān)注,尤其是核心CPI數(shù)據(jù),該數(shù)據(jù)或進(jìn)一步改善,為美聯(lián)儲(chǔ)加息添籌碼,進(jìn)而支撐美元走強(qiáng)。



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